W uzupełnieniu jego treści podam konkretny przykład, jak niepewność przyszłości wpływa na zachowania inwestorów. Przyjmijmy, że to ja jestem inwestorem kapitałowym oraz, że zastanawiam się nad kupnem akcji przedsiębiorstwa generującego roczną korzyść (definiowaną jako wskaźnik EBITDA, czyli wynik przed potrąceniem podatku oraz bez uwzględniania kosztów amortyzacji) w wysokości 10 mln zł.
Jak wycenię takie przedsiębiorstwo?
Oczywiście wycena przedsiębiorstwa jest procesem dalece skomplikowanym, zindywidualizowanym oraz wymagającym rozpatrzenia wszelkich aspektów. Ale nic nie stoi na przeszkodzie, aby dokonać tak zwanej szybkiej wyceny na potrzeby negocjacyjne. Robię ją metodą (w języku rzeczoznawców podejściem) dochodowym, z nieco uproszczonym założeniem, że przedsiębiorstwo będzie stale generowało taką korzyść, jak do tej pory.
O wartości wyceny decyduje w takim modelu wartość przyjętej rocznej stopy dyskontowej, która winna odzwierciedlać koszt, po jakim jest skłonny "pożyczyć" swoje pieniądze inwestor tej inwestycji.
Kiedyś (czytaj parę lat temu) na rynku kapitałowym wartość ta wynosiła mniej więcej 10-12 procent, przy koszcie pieniądza na poziomie ok. 6 procent. Reszta, to zakładane przez inwestora ryzyko inwestycji (wewnętrzne i zewnętrzne), w tym także ryzyko niesprawdzalności przyjętych założeń. Obecnie rynek "płaci" tyle, że przyjęte stopy kształtują się na poziomie ok. 17-20 procent, mimo, że koszt pieniądza jest niższy i wynosi ok. 3 procent.
Skutek pokazano niżej. Najpierw wycena "kiedyś":
A teraz wycena "dziś" tego samego przedsiębiorstwa, generującego takie same zyski dla właścicieli:
Wniosek: wyższe ryzyko inwestycyjne przekłada się bezpośrednio na rynek kapitałowy. W badanym przypadku wyższa niepewność przyszłości (rozchwiane rynki, niepewność kursów, niepewność polityczna na świecie, w Europie i w Polsce) przyczynia się do redukcji ceny, jaką skłonny jest zapłacić inwestor, aż o 35 mln zł, czyli ok. 40%. To naprawdę istotna różnica. A spowodowała ją właśnie wycena ryzyka. W pierwszym przypadku (kiedyś) określiliśmy je na 5 procent rocznie, w drugim (dziś) na 15 procent. I jest to ruch uzasadniony zarówno tym, co działo się w "przeszłości" (dużą zmienność rynków) oraz co dzieje się w "otoczeniu" (w tym nawet niepewność dalszej egzystencji banków, waluty euro, czy nawet UE oraz skutków ewentualnych turbulencji).
Dużą niepewność i podobne zachowanie (ich wewnętrzną wycenę) inwestorów widać zresztą po kształtowaniu się kursów akcji na rynku regulowanym (tam mają jeszcze duży wpływ zachowania "spekulantów" i tak zwany "owczy pęd") oraz po poziomach takich wskaźników jak C/Z (czyli w praktyce oczekiwany okres zwrotu w latach) lub C/WK (czyli w praktyce relacji kursu do wartości "rzeczywistej" aktywów netto przedsiębiorstwa).
Maciej Skudlik
Brak komentarzy:
Prześlij komentarz